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Die nachfolgenden Internetseiten der DZ BANK dürfen nur von Personen angesehen werden, deren dauerhafter Wohn-/Geschäftssitz in einem der Mitgliedsstaaten des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR) mit Deutsch als Amtssprache oder in der Schweiz ist, die sich nicht in den Vereinigten Staaten von Amerika, Kanada, oder Japan befinden und die keine „U.S.-Person“ gemäß Definition der „Regulation S“ des amerikanischen Wertpapiergesetzes „U.S. Securities Act“ von 1933 in der jeweils gültigen Fassung (im Folgenden „U.S.-Person“) sind. Die DZ BANK übernimmt insbesondere keine Verantwortung für die Verbreitung des Inhalts von Internetseiten gegenüber Personen, die nachfolgend falsche Angaben machen.

Ich habe meinen dauerhaften Wohn-/Geschäftssitz in einem Mitgliedsstaat des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR) mit Deutsch als Amtssprache oder in der Schweiz und habe die Pflichtangaben und Interessenkonflikte / Rechtliche Hinweise gelesen und bin mit ihnen einverstanden. Ich bestätige, dass ich mich derzeit nicht in den Vereinigten Staaten von Amerika, Kanada oder Japan befinde, dass ich keinen dauerhaften Wohnsitz in den Vereinigten Staaten von Amerika habe und dass ich auch keine „U.S.-Person“ bin.

#4
Ausgabe

Alle Signale stehen auf Los

Welche Rolle spielt der Ausbau des Schienennetzes für den Klimaschutz?

Anlagestrategie
Robert Czerwensky, Alexander Hauenstein & Michael Punzet, Analysten
7 min
1104 Leser
11.12.2019

Das Klimaschutzprogramm der Bundesregierung sieht vor, allein im Verkehrssektor die Emissionen bis 2030 um mindestens 40% zu verringern. Dazu soll Elektromobilität gefördert, insbesondere aber die Bahn gestärkt werden. Dies dürfte in den kommenden Jahren die Investitionen vor allem in die Signaltechnik massiv ankurbeln.

Hybridmodelle dominieren E-Fahrzeugmarkt

In puncto Klimaschutz sieht sich insbesondere die Automobilindustrie vor großen Herausforderungen, befindet sie sich doch derzeit im Spannungsfeld von Kundeninteressen. Dabei stehen der anhaltend hohen Nachfrage nach sportlichen Geländewagen (SUV) mit überdurchschnittlichem CO2-Ausstoß die regulatorischen Änderungen in Form strengerer Emissionsgrenzen gegenüber. Mit Blick auf die sich verschärfenden Grenzwerte in Europa von 2020/21 an wird sich das überschaubare Angebot an E-Fahrzeugen in den kommenden Monaten zwar deutlich erweitern. Allerdings dürfte der E-Fahrzeugmarkt in Europa vorerst von Hybridmodellen dominiert sein. Aus einfachem Grund: Die Ladeinfrastruktur fehlt. Darüber hinaus sieht das Klimapaket vor, den motorisierten Individualverkehr insgesamt zu reduzieren und den Güterverkehr zumindest teilweise auf die Schiene zu verlagern. Hinzu kommen möglicherweise Diesel-Fahrverbote in deutschen Innenstädten, was die Nachfrage nach öffentlichen Verkehrsmitteln deutlich erhöhen dürfte.

Weltweites Wachstum von Bahntechnik erwartet (Gesamtmarktwachstumsrate pro Region in %)

Quelle: UNIFE, Jahresbericht 2018

Über Grenzen hinweg

Damit spielt der Schienenverkehr eine überaus wichtige, wenn nicht gar die entscheidende Rolle bei der geplanten Reduzierung der Treibhausgasemission im Verkehrssektor. Um diese zu erfüllen, ist es allerdings unabdingbar, das Bahnsystem umfangreich auszubauen. Es geht um zuverlässige und sichere Lösungen, die erst einmal grenzüberschreitend etabliert werden müssen. Denn bislang sind die Bahnmärkte noch sehr uneinheitlich. So gibt es in Europa für die Hauptstrecken fünf verschiedene Stromnetze und mehr als 20 unterschiedliche Signalsysteme. Um diesen Zustand zu ändern und das europäische Bahnsystem zu digitalisieren und automatisieren, ist das Zugsicherungssystem ETCS (European Train Control System) ein wichtiger Baustein. Dadurch wird der Bahnverkehr nicht nur sicherer, pünktlicher und zuverlässiger; eine engere Zugfolge dürfte zudem die Kapazität des Streckennetzes deutlich erhöhen – um etwa 20% bis 35%.

In vielen Ländern wurden bereits Ausbauentscheidungen getroffen und entsprechende Finanzmittel zur Verfügung gestellt. Laut einer Studie der Unternehmensberatung SCI Verkehr vom Juni 2019 wird für den ETCS-Markt ein beschleunigtes Wachstum von durchschnittlich rund 5% pro Jahr zwischen 2018 und 2023 vorhergesagt – deutlich oberhalb des erwarteten Anstiegs des Gesamtmarktes, der mit rund 3% jährlich beziffert wird.

Der im Zuge des Klimapakets für die Bahn vorgestellte Maßnahmenkatalog der Bundesregierung hat nach ersten Schätzungen ein Volumen von mehr als 20 Mrd. Euro. Richard Lutz, Vorstandsvorsitzender der Deutschen Bahn, erwartet davon das größte Wachstums- und Investitionsprogramm in der 180-jährigen deutschen Bahngeschichte. In welchem Umfang die zusätzlichen Mittel für Signaltechnik verwendet werden, insbesondere für ETCS-Systeme und digitale Stellwerke, ist aber noch ungewiss. Wir gehen davon aus, dass es wegen der Neugründung der Gesellschaft „Digitale Schiene Deutschland“ (DSD) und der DSD-Rollout-Initiative, die seit September den vertrauensvollen Austausch von Bahnsektor und Politik organisieren soll, auch umfangreiche Mittel für neue Signaltechniksysteme geben wird.

Ausbau der Bahninfrastruktur nimmt weltweit Fahrt auf

Bereits in den vergangenen Jahren sind die weltweiten Ausgaben für Bahntechnik deutlich gestiegen und haben 2017 mit einem Volumen von 163 Mrd. Euro einen neuen Rekordwert erreicht (Quelle: Verband der europäischen Eisenbahnindustrie UNIFE – Union des Industries Ferroviaires Européennes). Von 2015 bis 2017 ist der Markt jährlich um 1,2% gewachsen. Basierend auf der Analyse mehrerer Tausend Bahnprojekte durch UNIFE dürfte das zukünftige Marktwachstum bis 2023 auf durchschnittlich 2,7% pro Jahr zunehmen. Dementsprechend würde das Marktvolumen gegenüber 2017 um 18% auf etwa 192 Mrd. Euro steigen.

Bahntransport erzeugt die niedrigsten CO2-Emissionen (CO2e g/Pkm)

Quelle: Deutsche Bahn, Roadshow APAC 2019

Viele Bahntechnikunternehmen setzen darauf, die Umsätze im Geschäft mit Services, Signaltechnik und Systemen deutlich zu steigern. Diese Bereiche stehen für zwei Drittel des Marktvolumens und weisen eine überdurchschnittliche Gewinnmarge für die Unternehmen auf. Der Schienenfahrzeugbau hingegen (Lokomotiven, Personen- und Güterwagen) steht für ein Drittel der Umsätze und ist deutlich weniger rentabel.

Signaltechnik Marktanteile in Europa – Neu- und Ausbau (in %, 2014 bis 2018)

Quelle: SCI Verkehr GmbH, Studie zum Markt für Leit- und Sicherungstechnik, 6. Juni 2019

Konsolidierung unerwünscht?

In aller Regel werden Signaltechnikaufträge öffentlich ausgeschrieben. Bisher profitierten europäische Anbieter beziehungsweise Niederlassungen ausländischer Konzerne meistens von einem Heimvorteil. In Europa ist Siemens Mobility, das Bahntechnikgeschäft von Siemens, eindeutiger Marktführer mit einem Anteil von 37%. Den zweiten Platz belegt mit 17% der französische Verteidigungs-, Luftfahrt- und Bahntechnikkonzern Thales, gefolgt vom französischen Bahntechnikunternehmen ALSTOM (15%). Aufgrund dieser Marktposition sehen sich die etablierten Anbieter derzeit auch (noch) nicht durch den chinesischen Weltmarktführer China Railway Signal & Communication (CRSC) gefährdet: Nur etwa 5% des Konzernumsatzes von CRSC stammen aus internationalen Märkten. Dennoch versuchen hiesige Anbieter, die Branchenkonsolidierung durch Fusionen voranzutreiben und sich dadurch besser gegen die Expansion internationaler Wettbewerber – insbesondere aus China – zu wappnen. Dies zeigt der Versuch von Siemens Mobility und ALSTOM, der allerdings Anfang 2019 am Widerspruch der Europäischen Wettbewerbsbehörde gescheitert ist. Kritisch gesehen wurde zum einen die starke Marktposition beider Unternehmen im Signaltechnikbereich. Zudem wurde angeführt, dass die chinesischen Wettbewerber keine Bedrohung für die europäischen Player darstellen würden; ein für Marktteilnehmer und -beobachter nur schwer nachvollziehbares Argument, das spätestens mit der im August 2019 angekündigten Übernahme des Lokomotiven-Werks von Vossloh durch China Railway Rolling Stock Corporation (CRRC) entkräftet wurde. Schließlich scheint ein weiteres Vordringen in die attraktive Signaltechnik nur der nächste logische Schritt zu sein.  

Unseres Erachtens sind Alternativen durchaus denkbar. So könnte Siemens Mobility mittels Börsengang abgespalten werden. Eine weitere, wenn auch aus unserer Sicht unwahrscheinlichere Option wäre der Zusammenschluss mit Bombardier Transportation (Marktanteil in Europa: 7%), beispielsweise in Form eines Gemeinschaftsunternehmens für Signaltechnik mit einem Siemens-Anteil von etwa 80%. Allerdings dürften bei diesem Szenario auch hohe kartellrechtliche Hürden bestehen und der Verkauf von Unternehmensteilen nötig werden. Noch dazu befindet sich Bombardier gerade in einem weitreichenden Restrukturierungsprozess. Im Falle von ALSTOM wäre auf mittlere Sicht die Übernahme des Bahntechnikbereichs von Thales denkbar, das kaum Synergien zum Kerngeschäft Verteidigung und Luftfahrt aufweist. Sobald die derzeitige Ergebnisschwäche behoben ist und ein angemessener Preis erzielt werden kann, könnte Thales den Bahntechnikbereich an ALSTOM veräußern. Aus strategischer Sicht wäre dies eine für beide Seiten sinnvolle Transaktion.

Die Mischung macht's

In den nächsten Jahren dürfte der weltweite Ausbau der Bahninfrastruktur zügig Fahrt aufnehmen. Und das nicht nur aus Gründen des Klimaschutzes. Auch die zunehmende Urbanisierung, die vom Bevölkerungswachstum in mehreren Regionen der Welt getragen wird, stellt einen der Wachstumstreiber dar. Positive Auswirkungen werden diese Entwicklungen vor allem auf die Signaltechnik haben – ein Geschäft, das aufgrund überdurchschnittlicher Wachstumsraten und hoher operativer Margen besonders lukrativ ist. Davon profitieren dürften in erster Linie Unternehmen, die neben diesem Geschäft weitere attraktive Geschäftsfelder abdecken. Hierzu zählen die französischen Konzerne ALSTOM und Thales, die neben der Signaltechnik noch Bahnservices und -systeme (ALSTOM) beziehungsweise Verteidigungs- und Luftfahrttechnik (Thales) anbieten. Auch die Mobilitätssparte von Siemens bietet attraktives Wachstum, das die weniger zyklischen Kerngeschäftsbereiche des Konglomerats unterstützt, etwa Medizintechnik und Smart Infrastructure. In der Automobilindustrie hingegen wird der Umstieg beziehungsweise Ausbau der Elektromobilität zu anhaltend hohen Investitionen führen, mit vorerst stagnierenden Margen bei Herstellern und Zulieferern.

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